Новый закон – новая форма
Согласно новому закону об акционерных обществах в течение переходного периода – с мая 2009‑го по апрель 2011 г. – в Украине не останется привычных аббревиатур – ОАО и ЗАО. Вместо них будут публичные и частные акционерные общества. Но еще два с лишним года на рынке будут существовать четыре вида АО: нынешние ЗАО и ОАО, а также реорганизованные или вновь созданные публичные и частные акционерные общества. Эта простая, казалось бы, смена вывесок может повлечь за собой значительные изменения. Вполне вероятно, что многие владельцы компаний откажутся от публичной формы собственности нынешних ОАО (по новому закону – публичные) и реорганизуют их в частные (в старой редакции закона – ЗАО).
Действительно, не каждая компания захочет стать публичной, так как закон значительно ужесточил требования к таким эмитентам (например, обязательный листинг в одной из украинских бирж, предоставление квартальной отчетности). «Некоторые компании даже на почтовый конверт не хотят тратиться, а сейчас на них вешают то, чего они никогда не делали. Им проще будет перейти в частную форму собственности», – считает заместитель директора по торговым операциям с ценными бумагами ИК «Тройка Диалог» Владимир Грищенко. Так могут поступить в основном небольшие компании, акции которых не торгуются, а сами эмитенты не включены в биржевой реестр.
Но реорганизоваться в «частников» могут и крупные компании. Только с несколько иной целью. Ведь закон, вопреки утверждению его разработчиков, будет только стимулировать стремление крупного собственника установить безоговорочный контроль над своим активом. Первыми на это пойдут эмитенты с незначительным количеством миноритарных акционеров либо с несколькими крупными. Хотя открытые АО становились закрытыми и ранее, до изменения законодательства, что чаще всего было обусловлено борьбой за контроль над компанией. Один из последних примеров – попытка такой реорганизации холдинга «Азовмаш». Процесс остановило только вмешательство правительства. Однако нет никакой гарантии, что ситуация не повторится в ходе выполнения новых требований.
«Сегодня в Украине зарегистрировано 10144 АО открытого типа. По нашим оценкам, в половине из них миноритарным акционерам совокупно принадлежит более 10% акций. Теперь закон ставит их в не очень выгодное положение», – считает финансовый аналитик инвестиционной группы «Арт-Капитал» Дмитрий Ягелло.
Flip-flop по-украински
Определяющей в желании сменить форму акционерного общества станет оценка текущей ситуации собственниками для получения максимальной выгоды. «Я не думаю, что после регистрации многие компании захотят сменить форму собственности», – говорит руководитель аналитического отдела Foyil Group Агшин Мирзанадзе. Скорее всего, вывеску сменят ОАО с небольшим количеством собственников и те, которые готовятся к слиянию или продаже. Для них это большого труда не составит – нужно лишь, чтобы количество акционеров было менее 100. Делается это путем выкупа акций. «Выкупить бумаги, находящиеся на организованном рынке, сегодня несложно – все активы занижены в цене и скупаются по дешевке, но остается вопрос относительно акций на руках», – говорит глава аналитического отдела ИК Millennium Сapital Виталий Хандельды.
Существует много способов заставить акционера отказаться от своих прав на бумаги компании. Для этого ее собственники занижают финансовые показатели, распускают слухи о возможном банкротстве и пр. На собрании акционеров можно принять решение относительно выкупа акций у мелких собственников, инициировать делистинг на бирже либо попросту инициировать вывод активов из компании. А это уже прямой путь к переходу в «закрытый» режим функционирования. «Достаточно предложить оставшимся миноритариям высокую премию – и без особых трудностей можно проводить делистинг», – продолжает Агшин Мирзанадзе.
По мнению участников рынка, реорганизация публичных компаний в частные на их инвестиционной привлекательности кардинально не скажется. «Это не может стать преградой для привлечения инвестиций, так как новый закон в этом отношении более лоялен: сейчас это все равно, что сменить старую вывеску на новую», – считает национальный секретарь Украинского общества финансовых аналитиков Виктор Тыркало. Конечно, публичному предприятию привлечь инвестиции проще, поэтому большинству «голубых фишек» придется-таки вернуться к листингу. «Необходимость в финансовых ресурсах заставит крупные компании возвратиться на биржу», – убежден господин Тыркало. Впрочем, риски есть и здесь: согласно законодательству компания может изменять форму собственности неоднократно. Но частая смена наверняка негативно скажется на ее репутации в инвестиционной среде. Некоторые участники рынка также считают, что ожидаемая волна реорганизаций АО заставит эмитентов обратить свой взор на фондовый рынок как источник инвестиций. «Мы ожидаем повышенного внимания к фондовому рынку. Из-за необходимости в денежных средствах многие выйдут с предложением частного размещения на биржи», – прогнозирует Владимир Грищенко. Следует учитывать, что до недавнего времени потребности клиентов в дополнительных средствах практически полностью удовлетворялись за счет банковских кредитов, а фондовый рынок, за редким исключением, в качестве источника привлечения капитала серьезно не рассматривался. Сегодня ситуация кардинально изменилась. Банковский кредит стал труднодоступным, а для многих заемщиков – неподъемным. Кроме того, частной компании сложнее получить кредитные средства и под залог ценных бумаг, так как торгующиеся на бирже акции представляют собой более привлекательный объект залога. Поэтому для многих едва ли не единственной возможностью получить необходимые деньги станет привлечение инвестиций через частные размещения. Ожидается также, что увеличение количества частных компаний может привести к росту рынка долгового капитала – выпуск облигаций станет предпочтительным, – если не единственным, помимо эмиссии акций, – способом привлечения инвестиций.
При всей кажущейся логичности такой аргументации возникает ряд вопросов. Во-первых, кредитные рынки наверняка «оживут» значительно раньше фондовых бирж. Во-вторых, сложности с инвестированием в украинские ценные бумаги и особенно с выводом инвестиций делают Украину малопривлекательным объектом для вложений. Во всяком случае, наиболее удобными для инвестора формами проведения размещений на сегодня является IPO (либо частное размещение) или приобретение депозитарных расписок зарубежного холдинга, контролирующего компанию в нашей стране.
Учитывая неразвитость внутренних инвесторов, можно предположить, что IPO в Украине – перспектива весьма отдаленная. Ведь объем предложения банально может превысить платежеспособный спрос (даже с учетом инвестирующих в украинские бумаги зарубежных фондов). Нельзя также исключать, что новые требования приведут к увеличению количества публичных АО. «Формально собственником ЗАО является трудовой коллектив, но многие ЗАО – это крупные предприятия, количество акционеров которых значительно превышает 100 лиц. «Не всем собственникам будет под силу выкупить эти акции. И куда такие предприятия денутся после перерегистрации?» – задает риторический вопрос Виталий Хандельды. По его словам, для тех компаний, которые не смогут выкупить акции у мелких держателей, единственным выходом станет реорганизация в публичное АО. Впрочем, это относится либо к небольшим АО, мажоритарные акционеры которых не располагают необходимыми средствами, либо же к обществам с очень большим количеством акционеров (свыше 10‑15 тыс.).
Кроме того, участники рынка стыдливо умалчивают о другой возможности. Если мажоритарный акционер владеет свыше 75%+1 акция компании, он может инициировать решение о внесении имущественного комплекса АО в уставный фонд аффилированной либо новой структуры. Учитывая практически повсеместное игнорирование крупными собственниками прав миноритариев, такой вариант не так уж и невероятен.
Покупай, кто что может
Главным фактором, который свидетельствует в пользу реорганизации многих ОАО в частное предприятие, является выкуп акций с рынка. Уже сегодня это активно делают как сами эмитенты, так и их мажоритарные акционеры. Собственникам предприятий несложно – ни технически, ни финансово – выкупить свои акции из свободного обращения. Беспрецедентная дешевизна всех без исключения фондов стимулирует выкупать эти бумаги всех, для кого они представляют интерес. Например, этим летом о выкупе акций трубных заводов объявила НПИГ «Интерпайп». Похожая ситуация сложилась вокруг генерирующих компаний – «Запад-» и «Днепрэнерго», вокруг Южного горно-обогатительного комбината и Запорожского завода ферросплавов. Для собственников предприятий это еще один способ укрепить свои позиции в качестве стратегического инвестора. Да и торговцам на руку: при мизерных объемах торгов это один из немногих оставшихся источников комиссионного дохода.
Но что будет в будущем, не приведет ли уменьшение акций в свободном обращении к тому, что фондовый рынок останется без эмитентов? В «Тройке Диалог» по этому поводу не очень обеспокоены. «Ничего страшного нет. С рынка в основном уйдет весь неликвид. Если же его начнут покидать более крупные эмитенты, то это послужит свидетельством повышенных рисков. Оставшиеся компании будут только более открытыми, что играет на руку как участникам рынка, так и потенциальным инвесторам», – убежден Владимир Грищенко.
По мнению и. о. начальника отдела инвестиционного консалтинга «Юпрас Капитал» Александра Макарова, реорганизация приведет к сокращению обществ с публичной формой собственности. Но это только позитивная тенденция. Собственники определятся со своим статусом и перестанут вводить в заблуждение инвесторов. «Станет ясно, кто из владельцев нацелен на серьезную деятельность, а кто действительно выбирает закрытый бизнес», – добавляет он.
Возможно, очищение рынка от непубличных эмитентов – это и неплохо. Однако, на наш взгляд, снижение предложения в условиях и без того низкой ликвидности украинского рынка вовсе не благо. Мы, конечно, не исключаем, что, разрабатывая новый закон, его создатели делали ставку на реорганизацию существующих ОАО в публичные общества (иначе не было бы прописано ограничение количества акционеров для частных обществ). Однако ситуация весьма неоднозначна.
Максим Нечипоренко, "Чистая прибыль"
