|
Вячеслав Король о том, когда и при каких условиях фондовый рынок завершит медвежий тренд
Учитывая тот факт, что при падении рынка в последнее время ликвидность падает до неприличного уровня, можно подумать, что рынок нащупывает дно. Если бы до дна было далеко, то на обвалах ликвидность бы росла. Впрочем, возможность повторить октябрьский минимум у рынка есть. Новости об углублении кризиса в Америке и Европе, а также отрицательный прирост ВВП в Украине в текущем году могут еще раз или два обвалить рынок.
Ключевым моментом для его падения служил выход в деньги любой ценой отечественных фондов и клиентов инвестиционных компаний. Причем «старые запасы», особенно купленные «с земли», могут даже по нынешним ценам продаваться все еще с прибылью или минимальным убытком. Не видя драйверов роста (в первую очередь позывов к росту на развитых рынках), операторы отечественного рынка продолжают продавать при каждом удобном случае. Преобладание предложения над спросом достаточно существенно.
Вместе с тем мы считаем, что индекс ПФТС давно прошел свое рациональное «дно» (650-670 пунктов), если исходить из корреляции между индексом и номинальным ВВП Украины. Даже если учитывать связь индекса ПФТС с мультипликатором Р/Е по индексным бумагам (за исключением «Киевэнерго» и «Мариупольтяжмаша»), то индекс не должен был просесть ниже отметки 520. То есть на «дне» мы были в конце августа.
Провал ниже 500 пунктов можно смело характеризовать как panic sell. Об этом, кстати, свидетельствует как фундаментальный, так и технический анализ (если линию тренда строить по состоянию рынка в 2005-2006 годах до ралли в первой половине 2007 года). Поэтому единственной причиной такого вероятного развития событий мы видим только желание любой ценой зафиксироваться (даже в убыток) и переложиться в менее рисковые активы.
Текущие значения мультипликаторов Р/Е и Ev/S прибыльных предприятий с высокими темпами роста продаж и долгосрочным значительным спросом на их продукцию (Стахановский и Крюковский вагоностроительные заводы, «Мотор Сич», ПГОК, НПО им. Фрунзе, «Азовсталь» и ряд других) опустились до уровней, которые свидетельствуют о существенной недооценке по сравнению с подавляющим большинством зарубежных аналогов. Наиболее близким к понятию рационального уровня индекса мы считаем цены, сложившиеся в конце июля - начале августа.
Вместе с тем, учитывая глубокую зависимость настроений отечественных торговцев от динамики на развитых фондовых рынках, а также зависимость от нее инвесторов-нерезидентов, способных своими капиталами вызвать оживление и рост, мы ожидаем устойчивого разворота в рост не раньше конца осени 2009 года при благоприятных внешних раскладах. Периодические отскоки могут быть, но, скорее всего, они будут краткосрочными, поскольку не успевшие выйти в деньги инвесторы, либо вышедшие не до конца, будут пользоваться краткосрочными подъемами для фиксации.
В условиях панических распродаж и сложившейся конъюнктуры, когда балом правит предложение, прогнозировать «дно» - дело неблагодарное, поскольку, на наш взгляд, все, что ниже 520 - нерационально в принципе. Однако рискнем предположить: уровень 250-300 пунктов (конец 2004-начало 2005 года, когда заложился двухлетний ростовой тренд) является опорным, поскольку подавляющие объемы «старых запасов» сложились по ценам, когда индекс изменялся в диапазоне 250-350.
Несомненно, принятые для себя решения большинством игроков на рынке акций выходить в деньги любой ценой могут опустить рынок и ниже 200 пунктов. Однако по заявлениям в прессе представителей инвесткомпаний, цены акций подошли к такому разрыву с ценой их покупки, что в большинстве случаев решения исходят из бессмысленности дальнейших распродаж. Это сигналы в пользу того, что рынок на «дне» или недалек от него.
Подтверждением этому является крайне низкая ликвидность, даже на обвалах, тогда как при распродажах марта-сентября прошлого года ликвидность обычно росла. Такое поведение рынка, конечно, объясняется не только нежеланием падать, но и отсутствием захода больших денег. Вместе с тем, несмотря на остальные факторы, фондовый рынок уже на «дне», хотя экономика Украины «дна» еще не достигла.
Всем известна привязанность наших торговцев и инвесторов к заокеанским ориентирам. Так вот, уже все больше американских экспертов начинают «подогрев» финансового сообщества мнениями о «завершении медвежьего тренда». «Завершаться», конечно, можно еще месяц или квартал, но в том, что штатовское «дно» будет достигнуто к маю, сходится большинство европейских и американских экономистов.
Что будет дальше?
Топтание на месте будет до тех пор, пока Америка не выйдет на достаточно устойчивый рост. Минимум полгода возможна жесткая волатильность при низкой ликвидности. Однако после лета мы ожидаем постепенный рост ликвидности на ожиданиях начала роста американской экономики.
Это период, когда одним будет казаться, что покупать еще рано, а другим - что уже можно. Учитывая низкую ликвидность рынка на тот период, две-три сделки по бумаге смогут резко как поднять, так и опустить цену. Предугадать, по каким бумагам это произойдет, крайне сложно, поэтому нужно иметь значительный их перечень, чтобы воспользоваться случаем и заработать.
На протяжении этого периода, имея хорошо диверсифицированный портфель акций относительно успешных компаний, можно зарабатывать на колебаниях, связанных с влиянием новостного фона или изменяющихся ожиданий. При небольшом перечне бумаг можно не заработать или заработать мало на отскоках вверх. Если будет следующий обвал, то уже можно покупать акции инвестиционно привлекательных компаний в длинный портфель.
Если ожидаемое «дно» Америки и отечественной банковской системы наступит в мае-июле, то после этого в пределах 3-6 месяцев начнется рост. Период страха на фондовых рынках обычно заканчивается, когда большинство экспертов сходятся во мнении, что «дно» уже достигнуто. Даже если при этом экономика еще находится на «дне», фондовый рынок может уйти в рост по причине того, что в падении фонды проваливаются гораздо ниже рационального «дна» по ценам на капитальные активы. Поэтому и отыгрывание рациональных уровней индексов начинается раньше наступления зримого оживления в экономике. Таким образом, хотя мы и считаем, что зачатки оживления в мировой экономике начнут проявляться не ранее конца 2009 года (если не произойдет дефолт США), фондовые рынки могут уйти в рост уже начиная с лета.
Тактические риски
Риски несвоевременной покупки Сохраняется вероятность обвалов ликвидных бумаг на протяжении ближайших трех-четырех месяцев. Этому будут способствовать внешний фон и внутренняя «аварийная посадка» экономики. На протяжении указанного промежутка времени ликвидность биржевого рынка может падать до нуля. В этой ситуации будет вяло работать только внебиржевой рынок, и возможность продать будет крайне затруднительной. Зато купить можно будет очень дешево, чем стоит воспользоваться.
Эмоциональная и рациональная нацеленность не делать крупных покупок до предполагаемого дна в мае 2009 года будет приводить к отсутствию системного захода денег в акции. Нерезиденты склонны вернуться на украинский рынок только после получения явных сигналов об оживлении в мировой экономике и в экономике Украины. Следовательно, раньше начала 2010 года денег зарубежных инвесторов ждать не приходится. Таким образом, деньги инвесторов могут оказаться замороженными, а капиталы могут показывать ноль или убыток. По большинству акций второго и третьего эшелонов спрэды столь велики, что весьма сложно ориентироваться по реально возможным ценам предполагаемых сделок в условиях рынка котировок. Разница между ценой предложения и покупки и реальная ликвидность (вернее неликвидность) вынудят вводить предельные цены покупки без представления, за сколько конкретную бумагу можно продать. Сужение спрэдов наступит, когда вероятность будущих глубоких провалов станет незначительной.
Стратегические риски
Дефолт Украины Это явление отразится на дальнейшей существенной девальвации гривни. Если это произойдет, то кризис продлится дольше и приведет к частным дефолтам среднего класса граждан. Такая девальвация может отразиться на ценах акций даже раньше, чем начало роста, поскольку техническое обесценивание будет более зримым. Но пока это будет происходить, акции можно будет купить дешевле путем выхода из валютной позиции. Насколько оперативно это будет происходить, сказать сложно в силу низкой ликвидности фондового рынка.
Этот риск существует, однако он может обвалить доверие населения к нынешним политическим элитам, которым накануне выборов это не нужно. Поэтому есть надежда, что хотя бы из соображений самосохранения у руля власти до реального дефолта дело не дойдет.
Вероятность дефолта невелика еще и в силу того, что резервов НБУ вполне достаточно, чтобы произвести выплаты и даже покрыть весь госдолг. Гораздо большими проблемами будет дефицит бюджета и долги корпоративного сектора. Ряд дефолтов может произойти по обанкротившимся компаниям. Однако большинство крупных компаний будут в состоянии рассчитаться по долгам.
Суммарные выплаты долгов и процентов в текущем году ожидаются в объеме $13,8 млрд. Хотя, судя по темпам досрочного погашения долгов в прошлом году отдельными корпорациями и банками, эта сумма может уменьшиться.
Риск увеличения срока оживления экономики
Или другими словами - риск неточного прогноза. Все вышеприведенные сроки и ключевые точки кризиса прогнозировались исходя из существенной глубины кризиса, но при отсутствии суверенных дефолтов. Если последние произойдут, то выход из кризиса (при отсутствии глобальных военных противостояний) может отодвинуться еще на год. Дальше всего может отодвинуть от конца кризиса дефолт среднего класса граждан в Украине, который может произойти в условиях суверенного дефолта и резкой девальвации.
Инвестгазета
|
